歴史的株高をどのように考えるか

2月22日に日経平均株価は、バブル経済期の1989年12月29日の終値を上回る史上最高値を更新し、3月2日には4万円台に到達した。このように、株式市場は現在、大変な活況を呈しているが、これに対しては、多くの喜びや期待の声が寄せられる一方で、バブルではないかという懸念もささやかれている。2月26日に、日本取引所グループの山道裕己CEOは「企業の稼ぐ力は確実に高まってきている。実態とかけ離れた株価が形成されている状況とは思わない」と定例の記者会見で述べ、現状がバブル経済であるという見方を否定したが、現在の世界情勢が依然として不透明であることも踏まえれば、楽観視することもできないように思われる。

このように、現在の株高については、様々な見解が示されているが、一つ確実に言えることは、この株高がバブル経済なのか、それとも実体経済に即した健全な好景気を示すものなのかは、結局のところ、ふたを開けてみなければ分からないということである。実際、私たちは経済学的知見に依拠してこの現象に取り組むことになるであろうが、残念ながらオーストリア出身のノーベル経済学賞を受賞した経済学者であるF・A・ハイエク(1899–1992)が指摘しているように、経済学が将来の具体的な事象に関して、特にバブル経済の判断とそれがいつ弾けるかについて予測を行うことは極めて困難である。例えば、経済学は歴史的な大不況である1929年の世界恐慌も2008年のリーマンショックもその発生を全く予測することができなかった。

しかし、誤解してはならないことは、だからといって経済学が何の役にも立たない机上の空論ではないということである。経済学の目的はどの銘柄の株式を購入すれば儲かるのか、あるいは現在の好景気はいつ終わるのかといった具体的な社会的事象を予測するということではない。そうではなく、人々の日々の行為がいかにして経済社会を作り上げるのかについての一般的・普遍的原理を明らかにする学問が経済学なのである。例えば、私たちはレストランで食事をすれば必ず代金を支払う。また、私たちは物を買うとき、その商品をできるだけ安く購入しようと思うし、自分が作った商品を売るとき、それをできるだけ高く販売しようと思う。そして、買い手と売り手との間で価格が合意されれば取引が成立する。私たちは同じ人間として他の人の経済行動を当たり前に理解することができる。だからこそ、需要供給曲線のような理論が成立するのである。そして、そのような理論を打ち立てることこそが経済学の本来の役割なのである。

バブルを警戒する経済学

さて、経済学はバブル経済がいつ弾けるかについて予測することができないと述べたが、それは経済学がバブル経済について無関心であることを意味しない。むしろ、経済学がバブル経済に対して警戒を欠かしたことはなかった。先の例から明らかなように、人々の経済行動における道標の役割を果たすのは価格である。しかし、バブル経済は金融市場において株式や債券等の価格に歪曲を生じさせる結果、人々の行動を誤った方向に導いてしまう。そして、ここで歪められた経済構造は、最終的には、深刻な不況という形で清算されることになる。つまり、経済学は価格メカニズムを正しく機能させ、それにより不況が深刻化する可能性を防ぐという意味で、バブルを警戒するのである。

例えば、1990年代から2000年代にかけてアメリカでITバブルが発生したが、この時期に現在のネット通販が登場し、その革新性から「インターネット」をビジネスの名に冠するものであれば何であれ、投資の対象となった。その結果、世界的に通信関連銘柄を中心に株価が高騰したが、連邦準備制度理事会(FRB)による米ドルの利上げを契機として、株価は大暴落することになった。これにより、アメリカのIT関連産業において大量の失業者が生じたが、それは、株式市場が実態から乖離した価格を表示していたために、過剰にインターネット産業に労働力が投じられてしまったことの結果なのである。

それでは、バブル経済を回避することは可能なのか。おそらく、それは難しいことである。そもそも株式会社とは、株主が出資した限りでしか責任を負わない有限責任と株主の地位たる株式の自由譲渡性によって特徴づけられるが、これにより、株式会社は経営や事業拡大に必要な資金調達を容易に行うことができる。そして、株式会社制度が発達すると「所有と経営の分離」が進展し、経営はもっぱらその道のプロである専門経営者が担うようになる一方で、企業の出資者である株主は経営にほとんど関与することがなくなる。その結果、株式は投機の対象となり、株主は自分の会社が健全な経営を行っているかどうかよりも自分が持つ株式価値の高低に関心を寄せるようになってしまうのである。

ケインズの言う「美人投票」と投資行動

イギリスの経済学者ジョン・メイナード・ケインズ(1883–1946)は、このような投機化した投資行動を「美人投票」の例を用いて説明している。「美人投票」とは、投票者が100枚の写真の中から最も容姿端麗な6人を選び出し、その選択が投票者全体の平均的な好みに最も近かった人に賞が与えられるというものである。この投票において、投票者は自分が最も美しいと思う容姿に票を入れるのではなく、他の投票者の好みに最も合致すると思われる容姿に票を入れなければならない。この例を株式市場に当てはめると、投資活動は、その企業の業績に対する信頼に基づいて行われるのではなく、人々のその時々で変化する性向に基づいて行われているということになる。そのため、人々の間でひとたび将来に対する不安が増大してしまうと、人々はより流動性の高い現金を資産として選択し、社会全体における投資の量が減少してしまうことになる。これこそがケインズが見出した不況の正体である。そのため、ケインズは不況を避ける手段として、公共事業をはじめとする社会的な不確実性を減少させるような政府による投資活動の必要性を強調したのである。

実際、世界恐慌やリーマンショックは金融政策と巨額の財政出動によって危機的状況からの脱却が可能となったのであり、その意味でケインズは現代においてもなお大きな存在感を示し続けている。確かに、1980年代末からの我が国のバブル経済は日米・日欧の貿易摩擦解消を意図して実施された内需拡大政策に端を発しており、さらに産業の新陳代謝を促すという観点からすれば、景気浮揚策としての公共事業は有効でないようにも思われるが、大きな金融危機を乗り越えるために大型の金融政策と財政政策を行うことが不可欠であるということは今やほとんどすべての経済学者におけるコンセンサスとなっている。事実、世界恐慌時に金融政策と財政政策に強く反対していた経済学者たちのほとんどが戦後、その時に取られた拡張的な政策が正しかったことを認めている。

政府と中央銀行の役割

翻って我が国における昨今の株高に戻ると、現在の状況がバブルか否かを判断することは現時点では難しいが、重要なことは、仮に株価が下落した際に、政府と中央銀行が早急に有効な対策を打つことができるかどうかということである。実際、経済は極めて複雑な現象である以上、自然災害と同様にいつどこで不況が起こるかを予測することはできない。また自然災害は防災工事などによってそれに備えることができるが、経済においてはそもそもリスクをとることこそが利潤の根源であるため、自然災害の場合と異なり、不況に備えるということが困難である。だからこそ、不況に際しては政府及び中央銀行が経済危機を直ちに収束させるためにあらゆる手段を講じることが必要なのである。

【転載】週刊エコノミスト Online 2024年3月17日「歴史的株高をどのように考えるか」石井泰幸
(https://weekly-economist.mainichi.jp/articles/20240307/se1/00m/020/003000d)

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